钮文新:科创板也要注意这个问题

更新时间:2019-08-10

  发行之后,开盘瞬间,新股只有需要、没有供给,供求严重失衡导致股价飞涨——这是中国股市长期存在的顽疾。目前看,这个顽疾也在科创板身上发作了。不受涨跌幅限制的25支新股,其股价上市半日最多上涨近500%,最低上涨超过100%。不受涨跌幅限制的日子还有4天,价格如何演变现在还说不清,就算回落,那也说明,严重的供求失衡导致市场大幅起落。

  这显然不是管理者初衷,科创板开盘前的最后时刻,上交所还在“千叮咛万嘱咐”,要求机构投资者“要放弃割韭菜式的交易方式”,但现在看,恐怕并无实质作用。其实,面对巨额利益、道德约束无效,这是被资本市场400年历史无数次揭示的“真理”。所以,避免恶炒新股的方法,只能是围绕“供求平衡,大力实施新股发行机制改革”,这恐怕也是金融供给侧结构改革的应有之义。

  首先我们必须看到,无论发行价格是否合理,是否远超真实价值,只要新股按照统一价格整100%发售给投资者,那就必然会导致一个问题:所有一级市场投资者不会在发行价附加——不赚钱或赚钱少的价格上卖出股票。在此前提下,市场上只要有一点需要,有人愿意以更高的价格购买,股价必定“空挑向上暴涨”;只有在“非常离谱”的价格上最终达成供求平衡,股价上涨才会停下来,但停止上涨也意味着“没有价差可赚”,于是抛盘开始,股价一路阴跌,而且一跌就是数年。当年中小板、创业板不都是这样吗?

  监管者普遍认为,中国现行新股发行机制不是和发达国家股市一样吗?没什么错误。那为什么中国发生的情况在发达国家市场不会发生?或者发达国家轻得多?我们认为,一个重要原因是:当年管理者担心股票发行失败而设计的一套新股发行规则,近30年没有发生根本改变。这样一套新股发行、交易机制,导致“新股不败”成为中国股市定律,导致新股发行市场变成“无风险投资”的市场。但发达国家不然,投资者一般认为,未经长期市场考验的新股风险巨大,新股上市跌破发行价是常事儿,所以普遍不会有太大的参与热情,更不会存在“新股不败”的畸形演绎。

  第二,堆积在一级市场的资金绝大多数都是不该进入股市的资金,谁有权利从货币市场上拆借资金,谁有权利从企业套出信贷资金——谁有能耐加杠杆,谁就可以更多中签,获得最大化的“无风险收益”,这必然导致一级市场变成腐败温床。

  第三,客观上形成了股市一、香港挂牌玄机二级市场投资者“市场地位不平等”的落差,高溢价发行的新股上市后再被炒高,而未来绵绵不绝价值回归——下跌甩给二级市场,在二级市场投资者承负过大风险的同时,使中国股市失去长线投资价值,而股票变成赌具。

  第四,上述原因大大弱化了新股发行难度,纵容券商变成不负责任的掮客,不择手段竞争新股发行业务,最后导致股市“垃圾遍地”,不仅破坏了中国股票市场的健康发育,而且向监管提出了“无限的要求和难度”。

  如果我们确认上述逻辑正确,那我们必须意识到,新股发行机制这个“小问题”就是中国股市“大陷阱”,正所谓“差之毫厘、谬之千里”。有人认为,解决了退市制度、注册制度就自然解决了发行制度。我不以为然,退市制和注册制解决的是“市场总体平衡”问题,而发行制度需要解决的是“单个股票在市场中的平衡”问题。这是两回事,无法相互替代。所以,中国股市改革切忌忽视机制问题、细微环节的建设,再次重申:小问题可能就是大陷阱。